2026-08-24
經濟日報
￭ 京滬相繼放寬樓市政策，70城新房跌幅收窄，帶動抗周期且具輕資產優勢的物管股估值修復。
￭ 華潤萬象（01209）具強大品牌溢價，2025年商場租金收入達307億元，規模大幅領先同業對手總和。
￭ 公司毛利率達35.5%遠高於同業平均，配合「十五五」商場擴張目標，盈利與ROE具持續增長動能。
內房政策持續回暖，各地刺激措施相繼出台，帶動房地產數據邊際改善。與內房產業緊密相關的物業管理板塊中，龍頭華潤萬象（01209）憑藉其高端商業運營優勢與輕資產模式，具備配置價值。
北京上海出台樓市寬鬆措施
近期內房板塊迎來政策催化。北京於8月7日將非京籍家庭購買五環內商品住房的社保或個稅繳納年限由兩年減為一年，並加大住房公積金支持力度，成為7月底政治局會議提出穩定房地產市場後首個落實政策的一綫城市。緊隨其後，上海六部門聯合發布「滬八條」，涵蓋公積金、個人住房信貸、購房補貼等八項樓市寬鬆措施。
分析認為，北京、上海的政策具備示範作用，後續將有更多城市跟進，利好內房及相關板塊投資氣氛。
70個大中城市新房價格跌幅收窄
同時，國家統計局公布的7月房地產銷售數據顯示邊際改善，7月份一綫城市新建商品住宅售價按年跌1.1%，跌幅較6月收窄0.2個百分點；二綫城市按年跌2.8%，跌幅收窄0.3個百分點；70個大中城市新房價格按年跌3.2%，創近五個月最小跌幅。
相對內房股，物管股具有輕資產、低資本開支的特徵，主要通過輸出管理服務、品牌、技術等要素來獲取收益。同時，物業費、商管佣金等收入可預測性高，抗周期能力強。預期一二綫房市逐步企穩，市場對物管公司房地產相關風險敞口的擔憂有望緩解，有利物管股估值修復。
華潤萬象提供物業管理及商業運營服務的公司。公司背靠華潤置地（01109），在核心城市擁有優質土儲和商業項目儲備，為華潤萬象生活提供穩定的項目來源。
華潤萬象具品牌溢價
按業務分析，截止2025年底，公司的物管業務佔總收入約60%，商業運營佔約38%。其中，商業運營業務是公司近年核心利潤引擎。
華潤萬象生活的商業運營核心在於品牌溢價與高端定位。公司管理全國頂尖的「萬象城」、「萬象匯」、「萬象天地」等高端商場。截至2025年底，公司在營購物中心近135座，其中105個項目零售額排名當地市場前三，54座穩居當地榜首，全年實現零售額2,660億元人民幣，按年強勁增長23.7%。
縱觀國內購物中心領域，難有競爭對手能在覆蓋度和質量上與公司匹敵。據華泰證券報告，截止2025年，華潤萬象生活的購物中心租金收入約307億元（人民幣‧下同），幾乎等於龍湖（00960）（112億元）、萬科印力（79億元）、恒隆地產（00101）（49億元）、太古（00019）（47億元）多間公司的租金收入總和（表一）。數據反映，華潤萬象生活品牌溢價與高端定位具備明顯優勢，租金收入規模亦大幅領先。
毛利率持續擴張
這種營運模式推動公司毛利率持續向上。2025年整體毛利率約35.5%，遠高於內地上市物管企業平均毛利率約18%。華泰證券預測，公司毛利率將由2025年35.5%逐步提升至2028年39.3%（表二），公司經調整股東權益回報率（ROE）預計將從2025年的24.7%穩步升至2028年的33.6%（表三），反映出商業運營的高毛利特徵對公司回報率的持續拉動。
公司去年業績會上發布積極進取且可量化的「十五五」發展規劃，將戰略定位從「城市品質生活服務平台」升級為「創建世界一流的城市品質生活服務商」。
公司於商業運營戰略目標是鞏固行業綜合實力第一領導地位，並加強拓展100個購物中心，包括開業購物中心達到200個（2025年末為135個）、合約購物中心達到300個（2025年末為207個），意味未來五年購物中心在營數量將增長48%，合約購物中心數量增長45%，年均新開業約13個項目，規模優勢持續擴張，有助提升盈利空間。
華泰證券預測，2026年經調整盈利料按年增長約12.6%、2027年約12.9%、2028年約13.2%，呈穩健增長（表四）。
綜合來看，華潤萬象生活憑藉高端商場網絡和輕資產高現金流的商業模式，有助估值修復空間。股價昨收報41.2元，建議回落至40.6元水平吸納，上望摩根士丹利目標價48.02元，回調宜守37元。
風險方面，宏觀消費疲軟或壓制商戶銷售提成與租金增長、競爭加劇、外拓質量管控等因素。
撰文：曹嘉聰