2022-10-17
明報
【明報專訊】人類追求美好生活的動力一直沒變，美國人對家的建設長久以來需求不斷，以及對戶外生活方式的認可，造就了很多行業的興盛，比如Home Depot（HD）靠家裝需求成為全球第一大的線下零售商。而在美國家庭後花園常見的游泳池，也造就了游泳池及相關戶外生活用品最大批發分銷商Pool Corp（POOL）的壯大。Pool Corp擁有優秀的商業盈利模式及良好的競爭格局，讓他們可以長期享有營運槓桿，自2009年以來每年的營運利潤率持續擴大，也持續帶來高資本回報率。
公司的策略非常簡單，就是讓他們的客戶建游泳池並成為公司的終生客戶。建游泳池的支出完成，由於需要不斷維護保養，游泳池會變成公司年度年金的資產。游泳池平均使用年限約為22年，除了每年都需要消耗化學品外，一個游泳池通常用了8至15年便會磨損，需要更換零部件，到15至20年便需要改造和翻新，所以一旦獲得新客，便能擁有很高的客戶全生命周期價值（LTV）。
客戶全生命周期價值高
而找新客成本方面的投入也不是很高，這是由於公司是分銷商，對接的下游客戶主要是當地的維修承建商和專業建築商而不是終端零售客戶；加上行業上游和下游都高度分散，作為中游的分銷商便處於有利的位置，擁有很高的話語權。據Neuberger Berman 2020年的數據，公司擁有45%的市場份額，所佔份額是其後排名第二的公司的10倍，加上公司售賣的設備都很重，難網上銷售，公司的地位很難輕易被顛覆。因此公司能擁有持續長期穩定的現金流，持續投資和優化營運能力。
公司在通脹環境中表現出色，因為它有能力將額外成本轉移客戶，淨銷售額因價格上漲10%以上而受益。雖說公司目前有60%收入來自維護和消耗品的經常收益，但是在當前複雜的宏觀環境下，要是面臨經濟衰退未必能抵抗打擊，因為目前約20%的收入來自新建泳池和20%的收入來自改造和升級泳池，而美國每年的新建泳池與新屋開工量有密切關係，隨着房地產市場降溫，新建泳池的需求會減少，加上經濟環境可能會變差，客戶會減少增購泳池的產品、減少更新和翻新泳池的意願，有較大可能會對未來這方面收入造成衝擊，繼而影響利潤穩定。
（作者簡志健為博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監，傅可怡為博立研究團隊/中原資產管理分析員，均為證監會持牌人；執筆之時，作者及其客戶沒持有上述股票）
中原博立研究團隊
（本網發表的文章若提出批評，旨在指出相關制度、政策或措施存在錯誤或缺點，目的是促使矯正或消除這些錯誤或缺點，循合法途徑予以改善，絕無意圖煽動他人對政府或其他社群產生憎恨、不滿或敵意。）
[簡志健、傅可怡 明智博立]