2022-10-10
明報
【明報專訊】之前筆者在Patreon寫了幾篇文章，談及1992年索羅斯狙擊英鎊名利雙收的來龍去脈。30年後的9月，新任英國首相卓慧思及財相關浩霆的「迷你預算案」，釀成並不「迷你」的金融動盪，英鎊和英國國債急瀉。卓慧思更聲稱事前並不知道關浩霆的減稅方案，示範了「職場卸膊操」的招式。不過，誰知道真相呢？可能卓關二人，只是在演黑白臉。
大家「食花生」之餘，也可以留意英倫銀行反應算快，有及時「救火」，暫時控制了情况。有趣的是，和1992年完全不同，英倫銀行今次似乎並無直接干預匯價，而是干預債市。這算是聰明的一着，借力打力，穩住債市從而穩住匯價，又不用消耗本來就不多的外匯儲備，也不用被視為「操控匯率」（雖然美國的其他盟友也常干預匯市）。至於干預行動在10月14日到期後，市場會否又再不穩，就到時再算。
值得留意的是，後來傳媒報道，英倫銀行干預債市，並非只因為債息上升影響融資成本。這固然是問題，但並非十萬火急。原來行動背後，是為了避免退休基金被「call 孖展」（追加保證金），否則將會發生「斬倉」潮，基金被迫大量拋售英國國債，陷入可怕的惡性循環。似乎英倫銀行的確阻止了一場災難。
債市波動 非「一般情况」
讀者最驚訝的是：退休基金也會被「call孖展」？是的，相當奇怪。詳情筆者在Patreon有討論，但退休基金的確動用了槓桿，而且似乎並無違規。為何退休基金「需要」使用槓桿？因為債券的收益較低。而為何退休基金「可以」動用槓桿？也因為一般情况下，債券波幅較細，不像股票般大上大落。可是，早前的市况並非「一般情况」。美國聯儲局急速加息下，英鎊本已受壓，環球金融市場也顯得脆弱，再加上卓慧思的「震撼彈」，就令到平時波幅應該不大的英國債券，忽然在短時間大跌。
這次事件，有不少值得思考的地方，筆者簡述如下：
首先，今年是極難投資的一年。股市固然差，但較少人留意，債市的跌幅也堪比股市，這才是最奇怪的事情。以往股票出事的年份（包括2008年），債券總能提供避風港角色。都說股債輪動，兩者的表現往往呈負相關。但今年即使是政府債券，往往跌幅也超過20%。傳說的60/40組合（六成股票四成債券），今年也失靈，表現是幾十年以來最差。英國國債只是跌得急，但債券價格大跌，卻是全球現象。
「低風險」借得多 輸得大
第二點要留意的是，資產價格下跌固然可怕，但一般不會「死人」。什麼會「死人」？是槓桿。偏偏金融機構往往都是做槓桿，只是程度分別。例如銀行，貸款就是來自客戶的存款，本質就是左手交右手，從中「過河濕腳」取利。所以銀行必然是高槓桿，容易出事。2008年金融海嘯前的美資歐資投行，往往是幾十倍槓桿，一蚊股本做幾十蚊生意。然後當「垃圾資產」變成廢紙時，雖然可能只佔資產的幾個百分點，但經槓桿倍大，往往會令銀行倒下。幸好，經過2008年的教訓，監管機構更嚴格監管銀行，現在銀行的槓桿比率，已和當年差很遠。所以你看瑞信和德意志銀行，情况雖然不好，但似乎並未釀成災難。
第三，在個人投資層面，很多人對「風險」的理解十分隨意。前輩黃國英常說一句話，「注碼定輸贏」。很多人以為股票是「高風險」，不敢大注，即使「扑中」升一倍的股票，金額回報也有限，和買馬的阿叔分別不大。更惡搞的是，他們認為其他產品是「低風險」，於是就借槓桿去買。最大的風險，是閣下的槓桿。
槓桿變相買得大 損失更大
不是嗎？早幾年低息環境，不少自命「保守」的投資者，都會買些「高息債」。問題是，十厘八厘息，他們還嫌不夠「吸引」，於是就做槓桿。私人銀行也樂於配合，就是借錢給你投資。原本十厘八厘的收益，可以變成廿厘。但，若債價回調，甚至公司違約，閣下的痛苦也是幾倍——最慘是因為以為債券「穩陣」，買得大，損失也大。
所以，若只說一條投資規律，筆者認為是「不要借錢投資」。現實中，絕多數人買樓（包括筆者）都要用槓桿。但物業和股票債券的情况不同，普通自住樓，只要你能維持供款，即使樓價下跌，銀行很少會「call loan」要求還錢，又或者是忽然要求你增加保證金。但，買樓以外，真的不應該借錢投資。
獨立股評人